美元或启强势长周期牵动全球敏感神经

易宪容

欧洲央行的一整套量宽政策能否奏效，不确定性很大。因为这些政策“只是发射出一大堆小子弹，而不是威力强大的炮弹”。因此，欧洲央行的QE并不会如美国及日本那样对国际市场产生巨大影响。国际市场最敏感的神经，依然紧盯着美国经济大势，留心美联储何时宣布加息。基于美元强势可能进入一个长周期的判断，我们应清晰地认识国际金融市场的本质变化，把对国际市场关注的焦点放在美国而不是欧元区，并为此抓紧考虑资产如何进入全球配置阶段的大问题。

欧洲央行抛出一揽子量宽政策是上周以来国际市场的头号新闻。欧洲央行这次几乎同时使用了所有货币政策工具来刺激经济，如减息及实行存款负利率、停止为买债冲销、准备欧版量化宽松、4000亿长期再融资操作等，特别是执行存款负利率，使欧元区从此步入负利率的奇特时代。但是，欧洲央行这些应对通货紧缩、经济增长疲软及高汇率的一整套量宽政策能否奏效，不确定性很大。因为这些政策“只是发射出一大堆小子弹，而不是威力强大的炮弹”。因此，欧洲央行的QE并不会如美国及日本的QE那样，对国际市场产生巨大影响，很可能雷声大雨点小。国际市场最敏感的神经，依然紧盯着美国经济大势，留心美联储何时宣布加息。

看上星期公布的数据，道琼斯指数及标准普尔指数再创历史新高；美国5月非农业就业人口增加21.7万人，失业率持平于6.3%；就业数达到了衰退前的高峰，失业率则维持在近6年低点不变，失业申请数创7年新低，创2007年6月以来最低水平。可见美国经济获得推动力。此外，美国4月消费信贷同比增长10.2%，创2011年以来新高；今年一季度美国家庭净资产增长2%，达到创纪录的81.8万亿美元。这些数据说明，美国经济正走出多年来的困境，或将出现强劲复苏。如果美国经济强劲复苏，意味着美联储的货币政策将有更大变化，或QE退出步伐会加快，而受美国货币政策变化影响最大的是美元走势。如果美元强势进入一个长周期，那么整个国际市场汇价、大宗商品价格、黄金价格，及各国股市都会发生翻天覆地的变化。国际金融市场的资金流向、市场利益格局、市场行为方式等也可能随之发生巨变。而所有这些，都会直接改变中国经济及金融市场的走向。

从去年初开始，美联储就放言要退出QE，美元应声立马走强。因为国际市场上预期，美国退出QE，也就意味着以美元为主导的廉价资本盛宴结束，早些时候流向各新兴市场或全球各地的资金都可能重新回美国。而当全球大规模流动资金发生根本性逆转时，不仅国际金融市场产品价格、利益关系及行为方式会发生根本变化，也会让美元价格全面逆转。在经济全球化及金融一体化的今天，如果国际市场流动性流向发生根本性变化，对全球市场造成强力冲击之大，是不可低估的。

实际上，2013年以来的出现情况就超出了估计。特别在一些新兴市场经济国家，市场预期改变导致了汇率的重大调整。同时，即使是发达国家，如加拿大及澳大利亚，去年以来的汇率同样巨幅震荡。加拿大元对美元也出现较大幅度贬值。如果这股全球资金流向持续进一步强化时，美元强势就可能进入一个长周期，即尽管美元汇率还会上下波动，但总体而言是处于上行的态势。毕竟，当今国际市场，真正在经济上能与美元抗衡的，只有欧元，人民币根本就没有进入国际市场，连与美元抗衡的资格都没有。可是看看欧元区的现状，18个成员国5月的通胀不但继续处于欧洲央行订定的危险区（danger zone，低于1%）徘徊，还出乎市场预期由4月的0.7%跌至0.5%，欧元区面临的通货紧缩恶化的危险。欧洲央行这次出手新一轮量宽政策，正是试图让欧元区经济走出通货紧缩的困境，但这一步也有不小的风险，更何况，尽管欧洲主权债务危机有所缓和，其各国债券利率已下跌，但欧元区不仅主权债务水平还在持续上升，而且各国经济增长纵有改善也仍然乏力。与此同时除了经济风险，欧元区的政治风险也在上升。乌克兰大选落幕，但东部地区局面依然动荡，未来走向莫测，由此引发的欧盟与俄罗斯的冲突，都将严重威胁欧洲的经济复苏。前些天的欧洲各国议会选举，就突出显示各国执政党遭受重创。而欧元区的经济不见起色，欧元的弱势是必然。虽然也有人认为欧元会升值，但长期观察并不支持这样的判断。

而美国实体经济则已开始进入复苏增长期，今年美联储退出QE购买债券计划已成定局。尽管美联储在什么时候、什么情况下加息依然不确定，但只要美国经济继续向好，最迟在明年上半年加息应是大概率事件。而这不仅意味着美元实际上的流动性在收缩，也意味着市场预期美元流动性会收紧。在后一种情况下，全球资金回到美元体系的概率大增。假如美联储在下周的联邦公开市场委员会（FOMC）会后维持目前的持续减少购买债券（Tapering）步伐，美国与欧元区这全球两大经济体的货币供应的此消彼长，更将助长美元进入一个较长的升势期。

虽说华尔街股市所聚集的财富效应对当前美国经济增长的助推作用不容忽视，但归根结底还是美国实体经济的重大变化。比如农业革命、网络经济突飞猛进、页岩气开采等近几年来取得相当进展。这不仅使美国劳工市场持续改善，支撑了美国经济转强态势，也表现为美国财政赤字近年来有了显著改善，由2009年最高峰的超过14000亿美元，逐步缩减到最新的约6800亿美元，这无疑大大减轻了美联儲寻找资金化解联邦政府赤字的压力。而财政赤字缩减，对美元有最为基本的支持作用。

还有，经过页岩气的开采技术革命，美国对进口石油的依赖逐渐减弱，由2006年高峰时每日进口超过1400万桶石油，减至最新的不足600万桶。借助于新的石油开采技术，美国本土石油产量近年来大幅增长，已恢复到了上世纪八十年代后期的水平。进口原油急剧减少，对外支付的石油美元也会缩减，这又从另一个方向支持美元强势。更不用说对坐在车轮上的美国而言，油价下降是拉动经济增长最强劲的动力。

自国际金融危机爆发以来，市场上反对美元的“世界霸权”，希望用一种新货币来替代美元主导地位的呼声日益高涨。只是现实与愿望之间还有漫长的距离，就美元强势可能进入一个长周期的前景而言，在一个较长的时期内，这种可能性不大。笔者因此认为，我们应清晰地认识国际金融市场的本质变化，并为此抓紧考虑资产如何进入全球配置阶段的大问题。这就是笔者坚持认为要把对国际市场关注的焦点放在美国而不是欧元区的关键所在。

（作者系中国社会科学院金融研究所研究员）