欧洲市场急剧波动 稳定的欧元需要退出机制

作者：中国建设银行总行 韩会师

伴随危机向意大利和法国扩散，欧洲市场急剧波动。欧洲中央银行(ECB)目前采取购买高负债国债券的方式稳定债券市场，这种手段也暂时将意大利10年期国债收益率从7%上方拉回到7%以下。但ECB始终将购买国债看作临时手段，不肯承认将借此对高负债国提供稳定支持，这导致国际市场对欧债危机的长期前景始终处于惊弓之鸟的状态，稍有风吹草动立即大幅波动。

若ECB不肯将直接购买国债作为主要手段，在危机不断扩散的情况下，ECB只能通过支持欧洲金融稳定基金(EFSF)的方式稳定市场。ECB最终将面临两个选择，一个选择很差，另一个选择比较差。

很差的选择是由欧洲央行直接为EFSF提供资金支持，再由EFSF为高负债国提供资金。首先，这种模式直接拓宽了欧洲央行的职能边界，将其从“稳定欧元币值，抵御通货膨胀”拓展至“维护欧元区财政可持续性”。职能边界的扩张虽然有助于稳定市场对于高负债国的违约预期，但必然对欧元的货币发行纪律构成严峻挑战，并使欧洲央行稳定币值的传统职能受到威胁。

其次，这种模式必然导致高负债国的道德风险。由于预料到欧洲央行可以为EFSF提供资金，高负债国在使用援助资金的时候可能变得更加随意，其在稳固本国财政上的努力将随之放松。希腊公投风波已经表明，高负债国的道德风险非常之高，逃废债务是部分高负债国“说不出口”的真实想法。

另一种比较差的模式是EFSF为IMF提供贷款，IMF再为EFSF提供资金支持。与第一种模式相比，这种模式增加了IMF这一“中转站”，表面上看似乎和第一种区别不大，但由于IMF是作为借贷主体出现，ECB和EFSF之间的资金援助关系转变为ECB和IMF的借贷关系，这就可以避免欧洲央行突破其职能边界。

这种假道IMF的援助方式并非没有缺点。首先，由于IMF最终要将欧洲央行的贷款用于援助高负债国，当高负债国无法偿还资金时，IMF可能要求欧洲央行免除IMF的偿还义务，从而在资金投放上与欧洲央行直接借款给EFSF是一样的。其次，这种假道IMF的援助方式增大了IMF在援助计划中的发言权，尽管IMF的总裁拉加德是欧洲人，但IMF的实际控制权一直在美国手中，这可能导致欧债危机的处理更多受到外部力量的干扰。

欧盟委员会近期抛出欧元债券设想，试图借统一的欧元债券分散高负债国所承担的压力，进而抑制危机扩散。姑且不论德国对欧元债券的抵触态度，即使欧元债券能够最终成真，一旦高负债国不能按期执行赤字削减计划，欧元债券的收益率必然随之抬升，进而威胁全体欧元区国家的财政安全。在这种系统性风险发生时，欧洲央行仍将被迫入市购买欧元债券以稳定市场。

无论采取哪种方式，都无法避免高负债国的道德风险问题，因此，必须尽快建立欧元区退出机制，否则既不足以对高负债国形成有效的威胁，又会使欧洲央行在欧债危机的泥潭中越陷越深，最终严重侵害欧元的货币信誉。

不过，虽然欧元区必须建立退出机制，但退出却不必在近期成为现实。金融市场目前仍处于恐慌期，任何一个国家退出欧元区都可能导致难以控制的系统性风险。但欧元区必须给高负债国一个清晰的前景预期，即援助资金不会源源不断，如果不能按照约定的计划削减赤字，则退出（即使只是暂时的退出）将不可避免。

法国与德国可比国债的利差已经明显放大，诸多迹象表明市场对法国的AAA评级已经逐步丧失信心。标准普尔错误发布法国评级遭下调一事看似“自摆乌龙”，但很可能说明法国已经在评级公司的降级“候选名单”里，而且排位“名列前茅”。如果不能有力遏制道德风险，将欧债危机之火阻止于意大利，那法国几乎肯定步其后尘。正所谓不破不立，没有“退出”之苦，欧元就不会有光明的未来。（本文仅代表作者个人观点）