美联储退出QE：什么时候 什么路径

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从美联储一系列表态看，在今年晚些时候开始平缓退出量化宽松政策是大概率事件。由此带来的冲击已经在近几个月的全球金融市场上有所反映。但是，在这只靴子落地之前，总有人要问，美联储退出QE的路径是什么？会在什么时候退？工商银行研究所王婕对此作出了预测，可资参考。

——编者

■美联储将于今年晚些时候退出量化宽松政策（QE）。受此影响，国际资本近来大范围撤出新兴市场，给新兴经济体带来严重的流动性压力，甚至可能升级为局部货币危机。

■美国货币政策转向对其他货币当局也有示范效应，全球货币政策博弈更趋复杂。但QE退出若不改美国经济增长趋势，将给全球经济复苏带来正溢出效应，并超过负面冲击。

■QE退出将会给中国带来资本外流压力，并进一步增大中国外汇储备管理难度，但总体风险可控。中国应把握机会加快推进金融体制改革。

王婕

自美联储首次推出量化宽松政策（QE）至今，历时已近五载，它在助推美国走出金融危机发挥了重要作用。而今美联储计划逐步停止量化宽松政策的公开表态，让已经习惯于享受充裕流动性的市场产生强烈震荡，这成为影响今年乃至未来全球市场走向的关键因素。

金融危机以来美联储量化宽松政策演变

自2007年美国次贷危机爆发以来，基于对经济走势的判断，美联储实施了一系列超宽松货币政策来帮助美国摆脱金融危机的困境，并推动经济逐步走向复苏。以三轮量化宽松为代表的非常规货币政策无疑是美联储对抗经济危机中采用的最耀眼的政策工具。

在2008年12月联邦基金利率目标被降至0-0.25%的下限后，常规货币政策已处于失效状态，面对经济形势的恶化，美联储不得不转向非常规货币政策。分别于2009年1月、2010年11月、2011年9月和2012年9月推出QE1、QE2、扭转操作和QE3（见表1）。

经过三轮量化宽松政策，美联储持有的资产规模显著扩张，从2008年末的2.24万亿美元增至2013年9月5日的3.61万亿美元（见图1）。如果美联储真如预期在2014年中完全停止资产购买，则彼时其总资产规模将达到近4万亿美元的水平。与此同时，美联储持有的资产结构也发生明显变化，2008年末时，国债、机构MBS和机构债务三项在美联储总资产中的占比只有22%，到2013年9月初，三者占比已达到94%。

这一系列非常规货币政策可谓是美联储货币政策史上的创新之举。美联储大胆推行非常规货币政策最核心的目的在于摆脱流动性陷阱的束缚。在利率降至下限而银行体系信用扩张功能失效的情况下，美联储借助大规模的资产购买行为来绕过银行部门直接向实体经济增加货币供给，达到助推实体经济复苏的目的。具体来看，三轮量化宽松政策在以下几方面作用明显。

第一，大幅度压低了长期利率水平。通过资产购买行为降低市场对未来联邦基金利率水平的预期，从而促使真实长期利率下行，以保护美国国内资产市场（包括股票市场、债券市场等）价格。

第二，通过大规模购买住房抵押贷款公司的债务和MBS，一方面压低房屋抵押贷款利率，另一方面为抵押贷款公司提供资金支持，从而有利于按揭贷款市场进而房地产市场的复苏。

第三，美联储通过大规模资产购买行为向市场发出了积极信号，引导市场预期与其政策意图保持一致，增强了市场信心。

第四，美联储大规模的资产购买行为在美国国内财政赤字急剧扩大、国内金融市场萎缩的背景下，为联邦政府到期债务置换和新债务发行节省了大量利息成本。

2008-2012年美联储的总资产额扩张了近2万亿美元，其中三分之二左右为联邦政府债券。美联储的购买行为有效压低了长期国债利率，并替代其他金融机构为财政赤字提供了融资。这种对财政的支持对于维持国内外公众对美国联邦财政体系的信心至关重要，同时在很大程度上帮助美国政府降低了主权债务风险。