外汇波动性降低 惠及“五大脆弱货币”

汇丰银行在近期发布的一份研究报告中指出，2014年年初至今，外汇市场波动性大幅下降，其认为这种环境将会持续数月。低波动性鼓励投资者建立套息仓位，可能受益的货币包括“五大脆弱货币”和新西兰元。

低波动性将持续较长时间

汇丰银行表示，今年年初以来，虽然存在一些可能导致波动性上升的事态发展，但外汇市场的一个明显特征是波动性下降。可能带来波动性的三个主要因素包括：

地缘政治紧张局势加剧。乌克兰形势导致俄罗斯与西方国家之间的关系越发紧张，经济后果可能影响欧洲的贸易与能源安全。

对中国的忧虑。尽管对增长放缓和金融稳定性的忧虑已经有所缓解，但预计由政策引起的反转和在岸人民币波动性提高将加剧其他亚洲货币的波动。

美联储谈论加息。随着量化宽松缩减的推进，市场和美联储现在开始关注量化宽松结束后何时开始加息。美联储主席耶伦表示，可能最短在量化宽松结束后 6 个月加息，该评论很容易引起债券市场的担忧，并波及外汇市场。

尽管存在这些因素，波动性依然下降。这可能与以下两大最新发展动态有关：首先，对于十国集团货币，日本央行在一段时间内保持政策不变令日元波动性大幅下降；其次，对于新兴市场货币，去年影响 “五大脆弱货币”(巴西雷亚尔、印度卢比、印尼盾、土耳其新里拉、南非兰特)的 “波动性冲击”现在已经消退。

汇丰银行表示，其将尝试衡量波动性下降的程度与广度，并将近期的波动与2007 年以来的市场波动环境进行对比。随后，该行将评估进入与2005-2007 年期间类似的新的低波动性时期的可能性，当时低波动性推动投资者进行大量息差交易。在2007 年年底以及2008 年，这些仓位的平仓加剧了金融危机期间市场的剧烈波动。

汇丰银行认为，波动性下降明显存在于整个外汇市场，并且历史和隐含波动性现在都远低于长期平均值，并已回归到21世纪零零年代中期的水平。其有充分理由相信这种低波动性环境可能持续较长时间，对十国集团和新兴市场的“息差”货币十分有利，但此后风险依然在于：随着息差交易仓位的平仓，会出现新一轮的波动性加剧。

全球外汇波动性低于平均值

汇丰银行表示，衡量外汇波动性的一种既好又快的方法是使用全球风险指数(GHI)，该指数结合了美元、日元和欧元这三个货币对的3 个月隐含波动性。

尽管全球风险指数是衡量外汇波动的一种既快又好的方法，但无法反映整个市场。为了衡量范围尽可能更广的外汇市场波动，汇丰银行构建了覆盖23 种货币对3 个月历史和隐含平均波动性的一个指标。

从十国集团货币和新兴市场货币的加权平均指标的两个主要特征来看，首先，在“正常”时期，新兴市场货币波动性往往低于十国集团货币，尽管这可能只是反映了新兴市场中历史上采取固定汇率制度的货币数量。在危机时期，新兴市场货币的波动性一般比十国集团货币高。其次，自金融危机以来，十国集团货币和新兴市场货币波动性的关系更紧密。这可能反映了全球一体化的日益增强以及在岸人民币市场的逐渐放开。

对于新兴市场货币，2013 年5 月波动性开始大幅提高，当时美联储缩购恐慌对外汇市场产生了重大影响。对资本流出新兴市场的担忧令“五大脆弱货币”开始大幅下跌。

汇丰银行认为，这些货币跌幅很深，导致新兴市场出现“波动性冲击”。尽管隐含波动性大幅上升，但由于市场低估了下跌的幅度，实际波动性曾一度超过隐含波动性。这些货币的下跌达到2013 年年底的低谷后，隐含和实际波动性企稳后开始回落。

尽管始终存在可能导致波动性再次攀升的“不可知”因素，但也有多个理由相信当前的低波动性时期可能维持较长时间。

虽然预期发达经济体的增长率将依然低于1996-2006 年平均值，但预期全球经济增长将回归“常态”。与先前担心全球经济可能再次陷入衰退相比，该前景要更为乐观，尽管一些经济体的低通胀水平依然令人忧心。极低的通胀水平的确至少意味着没有必要很快终止极为宽松的货币政策，因此政策冲击的风险似乎相对较小。

债券收益率已企稳

汇丰银行表示，引发2013 年新兴市场货币抛售的，是伴随美联储缩购传闻而来的债券收益率大幅上升。目前美联储正在实施缩购，债券收益率已经企稳，并且市场似乎已经适应美国货币刺激的逐渐退出。美联储一直在煞费苦心地强调，货币刺激政策的退出将是循序渐进的，这有助于市场情绪的稳定。与此同时，由于经济复苏依然疲弱且通胀继续下滑，欧元区还存在进一步推出宽松货币政策的预期。

汇丰银行认为，由于2013 年推高波动性的因素已经消退，整个外汇市场的波动性下降。当前整个市场的波动性远低于平均水平并且将触及2005/06 年的水平，低波动性环境降低了对冲成本，让期权成为一种极具吸引力的货币风险对冲方式。这种低波动性环境很有可能持续数月，如果预期兑现的话，这毫无疑问将刺激投资者增加十国集团和新兴市场货币的套息仓位。在这种环境中可能受益的货币包括新兴市场“五大脆弱货币”以及十国集团货币中的新西兰元。当然，风险最终在于这种低波动性环境将导致息差交易过度建仓。最终这些仓位将会被平仓；鉴于仓位规模巨大，这可能将是一个混乱无序的过程。希望降低未来货币风险的投资者，应牢牢把握目前低波动性的窗口期——“把握今天”。(记者王彭)