新兴市场大幅动荡 非美货币震荡分化

美元持稳弱势上升，非美货币震荡分化

年初至今，全球外汇市场新兴市场货币大幅动荡，美元在波动中小幅升值。主要趋势如下：

一是美元汇率震荡承压。美元指数2月18日跌至年内新低80.01。在此背景下，新兴市场动荡引发的避险需求呈多样化发展，推动欧系货币、日元升值，阻碍美指上行。

二是欧元对美元先抑后扬。年初以来欧元对美元汇率持续波动。截至2月21日，欧元对美元汇率收于0.7291欧元/美元，较年初小幅贬值0.32%。

三是日元对美元汇率2月份走势逆转。1月下旬日元作为传统避险货币开始走强，但进入2月FED坚持缩减QE再次提振美元。截至2月21日，美元对日元较1月初升值2.59%。

四是新兴市场货币在内忧外患下遭遇重创，脆弱性仍需持续关注。新兴市场总体经济增长前景存疑且部分政局动荡，在美国缩减QE影响下，资金快速流出，致使其货币汇率大幅贬值。

后市，美国经济数据是否能在后QE时代保持稳定回升将成为美元能否持续稳定升值的决定力量。而欧元区内经济体经济复苏的不平衡和货币政策宽松仍将持续一段时间，欧元难以在现有水平上持续大涨。日元在宽松政策不改情况下，经济增长和结构问题如无持续改善，或将继续走弱。新兴市场货币有望短暂回稳，但中长期走势将取决于各国经济基本面及金融稳定性。

全球股市集体下跌，未来震荡或将加剧

全球股市今年开局不利。进入2014年以来至2月初，美日欧及新兴市场股市出现全线下跌，全球股市市值蒸发了逾3万亿美元。就不同区域市场而言，导致这一波股市大跌背后的推动力量既有相同，又有差异。

首先，新兴市场股市大幅动荡。自年初至2月5日，新兴市场股票基金流出资金达186亿美元，已经超过2013年全年152亿美元的流出规模。大规模资金外流导致新兴股市普跌，自1月13日以来的近四周时间内，新兴市场MSCI指数最大累计跌幅逾6%，一度创下6个月来的新低。

其次，发达股市集体回调，日股跌幅最大。美股在2013年涨势强劲并屡创新高，令美股在2014年的技术性调整已成共识。年初以来至2月5日，道琼斯指数、标普500指数及纳斯达克指数分别下跌了6.1%、4.4%和3.2%，欧洲斯托克50指数下跌了3.2%。日经225指数自2013年12月30日创下六年高位以来即掉头向下，至2月5日跌幅高达13%。

展望下阶段，经历回调后的美股有望在美国经济复苏的有利形势下再现上行趋势，但美联储缩减QE必将使美股承压从而震荡加剧。受欧洲经济复苏改善、欧债风险降低及欧元区企业盈利前景较好的支撑，欧股有望迎来强劲上涨。尽管日本超宽松货币政策及日元贬值仍是日股上行的主要动力，但在安倍经济学效力减弱的背景下，预计日股难以再现2013年的飙涨行情。由于新兴市场经济体结构问题重重、资本外流压力加大，新兴股市前景不容乐观。

国际金价大幅反弹，国际油价高位震荡

2013年，在全球经济增长前景向好及美联储缩减量宽的预期下，许多投资者转投股票等风险资产，黄金的投资需求显著减少，致使国际金价全年大跌28%。进入2014年以来，国际金价扬眉吐气，自年初的1200美元左右一路上扬，特别是2月4日以来的两周实现连续上涨，至2月17日收于1331.5美元/盎司的三个半月来的高点，较年初涨幅逾10%。此后几个交易日尽管有所回落，但仍在1300美元上方窄幅震荡。

新兴市场再现金融动荡、美国经济数据疲弱以及最近乌克兰政治暴力冲突等因素，令许多资金转向保值避险的黄金市场，是推动国际金价年初以来大幅反弹的主要因素。此外，中国农历春节对黄金的强劲需求以及国际机构纷纷做多，也为金价上涨提供了支撑。受黄金上涨的吸引，截至2月14日，全球最大的黄金ETF—— SPDR Gold Trust所持有黄金创七周来新高。

尽管国际金价近期大幅上涨并收复1300美元，但我们认为，此次上行只是一次阶段性的反弹，并不意味着黄金有机会从熊市逆袭。由于2014年美国将维持强劲的经济增长，同时通胀也将继续维持在低位，而美联储缩减量宽规模将利好美元，所以金价无疑会继续下跌。从全年来看，黄金的价格中枢较去年将有所下移，波动下限看低至1000美元/盎司。

自年初以来，国际油价总体维持了高位震荡的格局。受中东地缘局势缓和的影响，作为国际原油市场两大风向标之一的北海布伦特原油价格窄幅波动，而另一风向标纽约WTI油价受美国部分地区严寒天气影响显著走强并突破100美元大关，二者价差有所收窄。截至2月20日，北海布伦特原油期货价格收于110.24美元/盎司，较年初微跌了0.51%，纽约WTI原油期货价格收于102.73美元/盎司，较年初上涨了4.57%。

从基本面来看，美国经济复苏势头稳健以及严寒天气驱动取暖油需求上升均对油价构成利好。此外，新增石油运输管道投入使用会将更多的原油从美国中西部运往墨西哥湾地区，从而使纽约原油期货主要交割地库欣地区的原油库存将出现持续下降(库欣的原油库存水平是交易者判断美国原油供应是否紧张的重要依据)，也对纽约油价形成了支撑。

从可持续性来看，目前纽约油价已经处于高位，随着冬季过去及原油需求下降，未来继续大幅上涨的空间有限，布伦特油价在缺乏利好支撑的背景下也难以摆脱当前的疲软态势。

美债收益率震荡走低，全球债市延续分化走势

美债收益率自年初以来呈V型走势。由于美国经济数据大多不如预期，1月美国10年期国债收益率下行，并在2月3日录得年内低点2.57%。随后，在耶伦表态坚持缩减QE后，美债收益率重回升途，然而由于新兴市场波动和美国债务上限问题再次浮现，导致利率上行承压。截至2月21日，美国10年期国债收益率为2.75%，较1月初下降23个基点。展望未来，美国经济数据走强将有望带动美债收益率重回升势。

2014年以来欧元区债务危机进一步缓解，经济扩张、复苏趋稳，在此背景下，欧洲债市加速分化，德、英国债收益率上行，欧元区二线风险较高国家收益率持续下行。截至2月21日，意大利、西班牙和爱尔兰五年期主权CDS息差分别为153、135和97个基点，分别较1月初下降2.89、13.04、18.62个基点；希腊、爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙10年期国债收益率分别为7.60%、3.22%、3.65%、4.95%和3.60%，分别较1月初下降64、20、37、89和37个基点。1月底前后受新兴市场波动影响，希腊等被认为最有可能受传染的欧元区国家国债收益率再度攀升。此后，受美债收益率上升的带动，欧洲核心国家的国债收益率微幅上涨。截至2月20日，德国、法国和英国10年期国债收益率分别为1.69%、 2.29%和 2.80%，较1月初分别下降25、26和23个基点。展望未来，意大利新政府改革和希腊第三轮救援能否如预期进行，德、英、法经济发展能否持续企稳，成为影响欧债市场走向的重要因素。

受日本央行量化宽松货币政策的影响，日本国债收益率持续下降，截至2月20日，日本10年期国债收益率0.597%，较1月初下降12个基点。由于日本量化宽松政策短期内难以迅速逆转，因此未来日本国债收益率有望低水平徘徊。新兴市场自1月中旬以来出现一轮比2013年更强的波动，尽管在各新兴市场央行的积极政策下有所缓解，但新兴市场国债收益率普遍上升。截至2月21日，中国、印度、南非和俄罗斯10年期国债收益率分别为4.53%、8.98%、8.63%和4.67%，分别较1月初上升67、21、66和9个基点。在金融市场动荡、资本外流趋势难以快速扭转的背景下，如果美国加速退出QE及欧洲债务危机进一步缓解，或进一步加重资金外逃的冲击，部分新兴市场债务风险可能加剧，其潜在传染性需要密切关注。