竞争性贬值引爆系统性金融风险没有赢家

王勇

从伯南克上周向美国国会联合经济委员会发表的证词可知，美联储仍将会在量化宽松货币政策的道路上继续领走一段时间。而今年以来，美欧日等发达经济体的复苏起伏不定，宏观经济政策倾斜，让新兴市场经济体的决策变得复杂而艰巨。尤其是发达经济体极度宽松货币政策造成的溢出效应，引发了全球对竞争性贬值引致系统性金融风险的广泛担忧。

以竞争性货币贬值刺激本国经济增长，可谓凯恩斯经济理论在当今各国实践中的具体应用。凯恩斯理论对解决经济萧条是“一副很有效的药方”，但把复杂的社会经济问题简单归结于货币发行量一个因素，也是其突出的缺陷。这使其理论只能在特定经济环境约束下才能发挥效用，不可作为长期政府经济决策的理论依据。

自2008年国际金融危机暴发迄今，发达经济体央行连续采取价格宽松和量化宽松的货币政策。时至今日，发达经济体央行新一轮宽松货币政策又以价格宽松形式开始，不过这轮宽松是以新兴市场经济体紧紧跟随为特征的。最近短短的一个月，欧洲、印度、澳洲、波兰、韩国、越南以及土耳其等国央行先后降息。当前国际上有所谓“竞争最低点”之说，意在一旦出现货币战，各国货币就会竞相贬值，都想要成为最低者。但从最终结果看，美欧日等发达经济体的经济增长并未有多大改观，失业率也并未有多少下降，而流动性泛滥却通过资本外流向全球扩散。而这样的扩散不仅会引致全球通胀，更会引致全球范围内系统性金融风险。

与单个金融机构风险或个体风险相比，系统性金融风险具有复杂性、突发性、传染快、波及广、危害大五个基本特征。因为，在全球经济金融一体化条件下，系统性金融风险的演化也赋予了新的内涵：一是金融体系规模的急剧膨胀与金融体制的日益复杂使得其全球关联程度进一步加强，金融市场、投资者行为、资产价格波动等因素被不断纳入系统性金融风险中；二是在适用范围上，系统性金融风险已脱离传统风险观念只涉及单一金融机构的模式，向跨国、跨地区、跨行业发展；三是金融整合和金融再造构成了当今全球金融业发展的最重要特征，而金融整合和金融再造，必然带来金融业运营的集中化、规模化与国际化，这又为全球范围内系统性金融风险的形成提供了条件；四是在信息化的时代，系统性金融风险传染的渠道也随之发生了改变，系统性金融风险更难以被预测和管理。

所以，一旦竞争性货币贬值向国际市场注入大量的流动性，导致全球金融市场流动性泛滥，则过剩的流动性会促使投资者或投机者纷纷涌向经济前景较好的国家寻找更高的回报，进而导致外围国家资产价格和汇率上涨，引发资产价格泡沫并导致金融市场激烈动荡。而在经济全球化背景下，各国经济与金融的联动性大增，谁也无法独善其身。

所以，应当充分认识到竞争性贬值引致系统性金融风险的严重性和危害性，赶紧采取切实可行的防范措施。目前，首要的选择是减缓甚至停止竞争性贬值做法。在这方面，各国应加强国际货币政策协调，坚决避免“以邻为壑”或“各扫门前雪”的自私做法，尤其是美欧日发达经济体更要做出榜样，承担起国际货币应有的责任。美联储主席伯南克在日前的隔夜证词中“可能在未来几次会议上缩减资产购买规模”的表态，算是让全球看到了美国未来减缓甚至停止竞争性贬值做法的一点希望。

同时，各国还应积极构筑“防火墙”，有效隔断竞争性贬值引致系统性金融风险链条，防止金融风险蔓延。鉴于现有全球金融业监管模式过于分散、独立，需加大行政整合力度、加快操作层面上的集中管理、尽可能避免监管真空。鉴于系统性风险是以交易对手风险为起因，以流动性不足为传播模式，仅有《巴塞尔协议Ⅲ》的银行业监管远远不够，需要建立以各国央行牵头为主的系统性风险管理模式，还需要在监管层面上有效整合，并提出统一的监管预案。而且，系统性金融风险的管理模式必须自上而下，由各国监管机构联手的跨国监控开始，直到单一金融机构的内部监控为止。

在跨地区的监管合作上，鉴于系统性风险的地域传播性，联合监管模式效用更为突出，因此，理该加大联合监管的频度和力度。就我国而言，应抓紧健全系统性金融风险的防范预警和评估体系，强化跨行业、跨市场、跨境金融风险的监测评估，以严密防范实体经济的部分地区、行业、企业风险及非正规金融风险向金融体系传导。此外，还需建立健全一套能反映金融体系稳健运行的金融风险预警机制，做到及时跟踪、及时预警。综合运用数量、价格等多种货币政策工具组合，健全宏观审慎政策框架，根据金融体系的主要金融参数如信贷增长、资产价格、杠杆率等的发展变化情况，分析、判断系统性风险状况。

（作者系中国人民银行郑州培训学院教授）